Фед проверява банките: Kолко дълбоко са влезли в частния кредитен пазар

Според доклад на Bloomberg от 11 април банковите надзорници вече включват конкретни въпроси в рутинните одити, за да установят какви кредити са отпуснати на частни кредитни фондове и дали натискът в сектора може да се разпространи в по-широката финансова система. Пазарът, за който Фед иска данни, е оценен на около $1.8-2 трилиона.

Три фонда, три ограничения за тегления

В рамките на няколко седмици три от най-едрите имена в индустрията ограничиха тегленията на инвеститори едновременно:

Blue Owl Capital замрази тегленията от своя фонд с $14 милиарда в активи, BlackRock наложи таван на тегленията от HPS Corporate Lending Fund, който е оценен на $26 милиарда, след като инвеститори поискаха да изтеглят $1.2 милиарда, а Cliffwater ограничи изходящите потоци от своя фонд на стойност $33 милиарда, след като заявките достигнаха 14%, но само 7% бяха позволени.

Когато три от най-значимите фондове в сектора се сблъскат с проблем почти едновременно, това не е съвпадение, а сигнал за системен риск.

Apollo: „Всички оценки са грешни“

Положението се усложнява допълнително от изявление на Джон Зито, изпълнителен директор в Apollo, направено публично, в което той заяви, че смята оценките на активите в целия сектор за неверни.

По думите му, заемите за типична средна технологична компания, придобита между 2018 и 2022 г., биха могли да се реализират само за 20 до 40 цента на долар при икономически спад, което означава потенциални загуби от 60-80% за тези активи. Важното тук е, че тези думи идват от вътрешността на индустрията – не от външен критик.

Застрахователният сектор също под въпрос

Паралелно с действията на Фед, Министерството на финансите свика среща с регулаторите на застрахователния сектор, за да обсъди рисковете от тяхната експозиция към същия пазар.

Застрахователите са едни от най-активните купувачи на частен кредит и платежоспособността им е директно обвързана с оценките на тези активи. Ако оценките бъдат преразгледани надолу, проблемите излизат далеч извън рамките на отделните фондове.

Критичната точка тук е т.нар. „рейтингов арбитраж“ – застрахователите често вписват тези активи с високи кредитни рейтинги, за да поддържат ниски капиталови изисквания. Ако пазарът бъде принуден да признае реалната обезценка на активите (mark-to-market), застрахователните гиганти ще се изправят пред огромни капиталови дупки, които могат да блокират изплащанията към милиони спестители.

Глобалната верига

Пенсионни фондове от Европа, Канада, Япония и Персийския залив са инвестирали значителни суми в тези инструменти, привлечени от по-високата доходност. Банки в САЩ, Европа и Азия кредитират самите фондове. Парите после отиват към компании, купени от фондовете за дялово участие. Ако оценките на върха са грешни, всичко под тях е надценено.

ПРОЧЕТИ ОЩЕ:

Акциите на 159-годишна компания скочиха с 5,500% за година заради AI бума

Проблемът не е само в грешните оценки, а в двойния ливъридж (задлъжнялост). Банките кредитират фондовете (през т.нар. NAV заеми), за да поддържат те изкуствено живи закъсали компании. Така рискът не се разпръсква, а се концентрира в една непрозрачна верига от взаимни задължения, където пенсионните спестявания на милиони хора стоят срещу активи с фиктивна стойност.

AI инфраструктурата като допълнителен риск

Особено внимание заслужава връзката между частния кредит и изграждането на инфраструктурата за изкуствен интелект. Blue Owl е зад съвместно предприятие с Meta за $27 милиарда в Луизиана, сделка с Crusoe за $15 милиарда в Тексас, и подкрепя CoreWeave с $5 милиарда. Oracle е натрупала дълг от над $100 милиарда, значителна част от него в AI инфраструктура, от която реални приходи се очакват едва след години.

Тези компании финансират изграждането си чрез частен кредит, не чрез публичните пазари на облигации. Моделът работи, докато приходите от AI растат достатъчно бързо, за да обслужват дълга. Ако темпото се забави, стресът се прехвърля към кредиторите.

Пауъл казва „не се притеснявайте“, но Фед проверява

Председателят на Фед Джером Пауъл заяви миналия месец, че засега не вижда проблемите в частния кредит като заплаха за по-широката финансова система. Президентът на Федералния резерв на Сейнт Луис Алберто Мусалем каза, че стресът е „до голяма степен ограничен“ в сектора.

Въпреки това фактът, че регулаторът сега събира конкретни числа директно от банките, показва желание да провери тези оценки с реални данни, преди да разчита единствено на тях. Натискът се разгръща и на фона на глобални уязвимости: Япония се справя с най-слабата йена от десетилетия, Европа управлява слаб ръст и натоварени суверенни баланси, а Китай продължава да преодолява проблемите в имотния сектор и задлъжнялостта на местните власти.

Какво трябва да ни плаши в пазара на частни кредити

Ситуацията може да изглежда относително ограничена откъм риск в момента, но не трябва да се успокояваме с това. Да, AI инфраструктурата, която се гради в момента, е от огромно значение – има нужда от нея, за да може да се развива изкуствения интелект. Но колко точно центрове за данни са нужни? Капиталовите разходи (CAPEX) на технологичните гиганти само за 2026 г. са близо $700 милиарда.

Докато има търсене за изчислителна мощност, ще има и предлагане от различни компании, които от своя страна търсят финансиране от частни кредитни фондове. Тук вече говорим за малки и средни бизнеси, които се присъединяват към AI бума – все пак всеки иска да има дял от бъдещето. Има един фактор, обаче, който трябва да се има предвид – пренасищането на пазара. Ако дойде момент (или по-скоро когато дойде), в който тези технологични гиганти нямат нужда от повече инфраструктура, тогава тези кредити ще се обезценят заедно с центровете за данни.

Отделно, начинът, по който се предлагат тези кредити (в облигационни траншове) наподобява на кризата от 2008 г. по структура. В крайна сметка цялата ситуация под повърхността може да е много по-значителен проблем за американската и световната икономика, отколкото предполагаме.